近期，在三生製藥、石藥集團等公司大額BD的帶動下，創新藥板塊強勁上漲，也讓不少資金重新審視了國內大健康行業的投資機會。

與此同時，一家來自山東青島的大健康公司正在衝擊港股IPO。

格隆匯新股獲悉，聖桐特醫（青島）營養健康科技股份公司（簡稱“聖桐特醫”）向港交所遞交了招股書，由中信証券（香港）有限公司擔任獨家保薦人。

聖桐特醫所在的特醫食品賽道前景較好，過去幾年業績有所增長，但是公司在銷售方面的投入遠高於研發投入，有重營銷輕研發的嫌疑；且在流動淨資產並不充裕的情況下，聖桐特醫近幾年卻持續分紅。

01

由奶粉企業聖元發起成立，專注於特醫食品領域

聖桐特醫的歷史可追溯至2005年，當時公司作為奶粉企業聖元集團（由張亮及孟秀清最終控制）旗下的特醫食品事業部成立，開發針對特殊醫療狀況嬰兒的特醫食品產品。

考慮到特醫食品市場的前景，2019年，聖元營養髮起成立了聖桐特醫，專注於特醫食品產品的開發、生產及銷售。

聖桐特醫在2025年4月轉製為股份有限公司，總部位於中國山東青島黃島區。

公司的主要機構股東包括高瓴、中金資本、創新工場等；在2025年5月的外部股東相關股權轉讓中，公司的估值約26億元。

2025年5月20日，孟秀清、張亮、張夢然、Beams Power、聖元國際及聖元香港構成聖桐特醫的一組控股股東。張亮和孟秀清是夫妻，張夢然是二人的兒子。

目前，聖桐特醫由職業經理人團隊管理，由查峯擔任執行董事、董事會主席及總經理。查峯今年61歲，復旦大學上海醫學院衛生學學士學位，同濟醫科大學醫學碩士，加拿大康考迪亞大學工商管理碩士。

查峯在食品及安全監控行業擁有超過30年經驗。他曾在衛生部擔任公務員，主要負責食品安全的監督管理；後曾擔任紅牛維他命飲料有限公司董事及總經理。

2009年2月至2020年6月，查峯在聖元集團任職。此後，查峯加入聖桐特醫，並出任董事會主席兼總經理、主要負責戰略規劃、業務方向及整體營運管理。

聖桐特醫是一家特醫食品生產商。2007年，公司商業化早產及無乳糖配方乳粉，這是中國特醫食品品牌商業化的首個特醫食品產品。

2011年，聖桐特醫成為中國首家獲批生產特醫食品產品的企業。2025年1月，代謝障礙產品特愛丙佳和特愛本佳分別獲得註冊證書。特愛丙佳是中國首個針對丙酸血癥或甲基丙二酸血癥嬰兒的特醫食品，特愛本佳是首個由中國品牌自主研發的針對苯丙酮尿症嬰兒的特醫食品。

截至目前，公司已推出14款主要特醫食品產品，涵蓋五類臨床適應症，另有16款主要新產品正在研發中，大部分上市時間在2026年之後。

聖桐特醫目前已推出五條特醫食品產品線，即：1、過敏防治產品；2、早產兒產品；3、無乳糖產品；4、全營養產品；5、代謝障礙產品。

2024年，過敏防治產品的收入為7.53億元，佔總收入的比重達90.3%，早產兒產品的收入為3995萬元，佔總營收的比重為4.8%。

02

重營銷輕研發，遞表前持續分紅

受上述產品銷售的拉動，過去幾年聖桐特醫的收入有所增長。

2022年至2024年，聖桐特醫的收入分別為4.91億元、6.54億元、8.34億元，年度利潤及全面收益總額分別為8388.6萬元、1.7億元、9414.4萬元。

排除按公允價值計入損益的金融負債（授予少數權益股東的優先權相關的無條件義務）的公允價值變動影響，經調整後淨利潤1.21億元、1.75億元、1.99億元。同期毛利率分別為71.8%、71.0%及71.0%。

同時，受上述金融負債影響，聖桐特醫在報告期內分別產生了流動負債淨額1.7億元、2.37億元及4.05億元。2025年1月公司終止了這項優先權，截至2025年3月31日，公司流動資產淨值為8290萬元。

在流動淨資產並不充裕的情況下，聖桐特醫卻持續派息，近4年已經合計宣派股息4.668億元，而公司在2022年至2024年的經調整淨利潤總和也才4.95億元。

其中，2022年至2024年，分別宣派股息1700萬元、1.39億元及2.01億元；2025年3月又宣派了1.098億元的特別股息。目前這些股息大部分已經支付完成。

聖桐特醫的供應商主要包括原輔材料、OEM服務、電商平台服務及物流服務供應商。各報告期內，公司向五大供應商採購的金額佔比分別為85.6%、77.6%及61.7%。

值得注意的是，聖桐特醫在銷售及營銷活動方面的投入較大。各報告期，公司的分銷及銷售費用分別為1.92億元、2.67億元及3.29億元，分別佔總收入的39.0%、40.9%及39.4%。

相比之下，公司的研發開支就比較低了。各報告期，研發開支分別為650萬元、1080萬元、1330萬元，佔總收入的比例不足1.7%。

兩相對比，聖桐特醫給人一種重營銷輕研發的感覺。特醫食品產品對消費者的安全、質量、衛生及健康意識高度敏感，如果公司的產品被證明不符合相關健康及安全或其他法律法規，或導致或被指控導致疾病或健康問題，則公司會面臨潛在的產品責任索賠責任。

報告期內，聖桐特醫對分銷商的銷售佔比在40%至50%之間，截至2024年末，公司共有338家線下分銷商，這對公司的渠道管理能力提出了一定的挑戰。截至2024年年底，公司的產品銷售到了700多家醫院、產後護理中心及其他醫療機構，且在超過17000個零售點銷售。

此外，公司還通過跨境電商平台銷售進口特醫食品產品，通過跨境電商平台產生的收入佔比分別約54.7%、52.1%及48.6%。

03

行業集中度較高，聖桐特醫2024年的市場份額為6.3%

中國存在龐大且持續增長的未被充分滿足需求的羣體，此類人羣對特醫食品產品有剛性需求。由於市場仍處於起步階段，當前中國特醫食品產品的市場滲透率仍處於初期階段。

根據灼識諮詢的資料，2024年，中國特醫食品產品的滲透率僅約為3%，遠低於美國等成熟市場的40%以上。因此，中國特醫食品行業仍是一片藍海。

根據灼識諮詢的資料，中國特醫食品市場規模從2019年的73億元增長至2024年的232億元，2029年將達到531億元。其中，嬰兒特醫食品產品佔中國特醫食品市場的最大份額。

特醫食品行業的進入壁壘比較高，參與者不太多。截至2024年底，約60家企業在中國註冊了特醫食品產品，其中註冊嬰兒特醫食品產品的企業不足20家。

以2024年各品牌特醫食品零售額計算，前五名企業合計佔據78%的市場份額，市場集中度較高。聖桐特醫2024年特醫食品零售額達15億元，市場份額為6.3%，位列中國特醫食品行業第四位，在中國本土特醫食品品牌中排名第一。

2024年，在嬰兒特醫食品市場中，聖桐特醫的市場份額為9.5%，位列中國嬰兒特醫食品市場第三位，在中國本土嬰兒特醫食品品牌中排名第一。

行業內的主要競爭者包括雀巢、達能、雅培、美贊臣等海外企業。

公司此次募資，主要計劃用於持續提升研發能力及開發新產品、品牌建設及擴闊銷售網絡、擴大及提升產能。

總體而言，聖桐特醫所在的特醫食品賽道前景較好，公司過去幾年業績有所增長，但是公司在銷售方面的投入遠高於研發投入，有重營銷輕研發的嫌疑；未來公司能否持續拓展產品線、管理渠道、保障產品安全，實現業績的穩步增長，格隆匯將保持關注。